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事件：
2017年4月27日，国家统计局发布：2017年1-3月全国规模以上工业企业实现利润同比增长28.3%，比1-2月回落3.2个百分点。其中3月单月同比增长23.8%。
核心观点：
（1）今天的工业企业利润数据发出了四个信号：
一是随着上游商品价格涨幅的回调（3月PPI同比增速为7.6%，比2月下降0.2个百分点），利润增速也开始回落。
二是利润率继续提升， 3月单月值6.47%，1-3月累计值6.13，是2014年以来首次升至6%以上，这反映了行业组织结构与微观效率的改善。
三是行业结构有所优化。新增利润之中，采矿业与原材料制造业的占比分别下降0.9、9.5个百分点；消费品制造业与装备制造业占比分别提高0.5、6个百分点。
四是国进民退出现改善迹象。国有控股企业利润增速从100.2%回落至70.5%，而私营企业利润增速从14.9%回升至15.0%。
（2）一季度工业企业利润增速提升至少有四方面原因：价格上升、预期恢复、需求改善（部分是涨价的间接作用），以及生产效率提升。
第一，价格上升对工业利润回升的直接作用，根据统计局的测算结果，在1-2月的贡献约为22.7%，而3月的贡献已经下降到16.2%。未来，随着上游价格的继续回落，价格上升的贡献预计将会进一步下降，而且这也会波及到一部分需求。
第二，尽管3月主营业务收入增速仍然保持上升（1-3月同比14.0%，比1-2月提升0.3个百分点），但价格上行预期所支撑的需求有可能逐渐退出，预计主营业务收入也将在4月后出现回落。
第三，在优胜劣汰的过程中，中观结构与微观效率的有望继续改善，包括利润率回升、单位成本下降（3月同比下降0.11元）、应收账款平均回收期缩短（3月同比缩短1.1天）等。
第四，其他已发布的月度数据显示工业增速有放缓迹象：3月PMI指数为51.8，高于2月51.6，经济仍处景气区间。但是工业用电量同比增速从21.92%回落至8.92%；铁路货运量同比增速从19.4%回落至17.3%。
（3）综合而言，我们预计工业企业利润增速将继续回调，全年收敛至15-20%左右的水平。
一、涨价的贡献
2016年以来的PPI快速回升同步带动了工业企业利润的上行。2017年3月，PPI同比增速（7.6%）比2月下降0.2个百分点，同时1-3月工业企业利润累计增速（28.3%）也比1-2月累计增速也回落3.2个百分点。
涨价对工业企业利润上升的贡献有多大呢？精确测算需要对工业进行投入-产出表分析。简化测算可通过平均价格指数来估计。国家统计局在解读中估算了涨价对工业企业收入、成本、利润的贡献额，再除以月度新增利润额，即可得出涨价的直接贡献率（表1）。未来，随着上游价格的继续回落，涨价的直接贡献预计会进一步下降，而且这也会波及到一部分需求——尤其是中间商加库存的需求。
二、结构的改善
行业机构上，3月新增利润之中，采矿业、原材料制造业比重下降，消费品制造业、装备制造业比重上升。其中，采矿业占比为34.2%，比1-2月份下降0.9个百分点；原材料制造业占比38.1%，下降9.5个百分点；消费品制造业占比11.8%，提高0.5个百分点；装备制造业比重为21.6%，提高6个百分点。
微观主体结构上，2016年供给侧结构性改革启动后出现的国进民退现象有改善迹象：2017年3月国有控股企业利润增速从1-2月的100.2%回落至70.5%，而私营企业利润增速则从1-2月的14.9%回升至15.0%。
三、效率的提升
3月多个数据显示了企业层面的效率提升。包括利润率上升（主营业务收入累计利润率升至6.13%，为近年同期高点）、单位成本下降（每百元主营业务收入中的成本为85.23，为2013年以来同期最低）、运营效率提升（应收账款平均回收期同比缩短1.1天）等。
四、预期的恢复
2016年中之后，先行指标PMI指数进入景气区间，对应工业企业利润增速的波动中枢也出现了上移——从1-6月的6.7%提升至8.6%。2017年3月PMI指数为51.8，高于2月51.6，经济仍处景气区间，将对工业企业利润起到支撑。
五、未来的趋势
3月发布的其他数据显示工业增长有放缓迹象：除PPI回落之外，工业用电量同比增速从21.92%回落至8.92%；铁路货运量同比增速从19.4%回落至17.3%。
综合而言，虽然涨价因素减退、工业生产放缓，但中观结构的改善、微观效率的提升、PMI保持景气区间仍有支撑，因此我们预计工业企业利润增速将逐步放缓，全年收敛至15-20%左右的水平。
招商宏观团队：谢亚轩、张一平、闫玲、刘亚欣、周岳、林澍
