（上接B22版）
截至本报告书摘要签署日，自动化压铸岛标的资产产权控制关系结构如下：
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注：俞建东与杨文波为夫妻关系
（五）主要资产权属、对外担保及主要负债情况
1、主要资产及权属情况
根据天职国际出具的《审计报告》（天职业字[2014]8152号），截至2013年12月31日，五环钛业资产总额52,300.37万元，其中流动资产32,667.08万元，占资产总额的62.46%，非流动资产19,633.29万元，占资产总额的37.54%；在非流动资产中，固定资产11,986.16万元，占资产总额的22.92%；在建工程770.85万元，占资产总额的1.47%；无形资产6,729.70万元，占资产总额的12.87%。
（1）固定资产
截至2013年12月31日，五环钛业拥有的固定资产基本情况如下：
单位：万元
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注：成新率=固定资产账面价值/固定资产账面原值
其中房产的明细及权属情况如下表：
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注：2013年3月26日，五环钛业与中国建设银行股份有限公司慈溪支行签订《最高额抵押合同》，五环钛业将上述1-6号房产抵押给中国建设银行股份有限公司慈溪支行。
（2）无形资产
1）土地使用权
截至本报告书摘要签署日，五环钛业已取得的土地使用权具体情况如下：
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注1：2013年3月26日，五环钛业与中国建设银行股份有限公司慈溪支行签订《最高额抵押合同》，五环钛业将上述1号土地使用权抵押给中国建设银行股份有限公司慈溪支行。
注2：2014年3月26日，五环钛业与中国建设银行股份有限公司慈溪支行签订《最高额抵押合同》，五环钛业将上述2号土地使用权抵押给中国建设银行股份有限公司慈溪支行。
2）专利
截至本报告书摘要签署日，五环钛业共拥有31项实用新型专利，具体情况如下：
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3）商标截至本报告书摘要签署日，五环钛业共持有5项商标，具体情况如下：
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（3）资产许可和被许可使用情况
截至本报告书摘要签署日，五环钛业不存在许可他人使用资产的情况，也不存在其他被许可使用资产的情况。
（4）生产资质及认证情况
1）全国工业产品生产许可证
五环钛业于2013年2月27日取得《全国工业产品生产许可证》（编号：XK10-003-00046）,许可范围为钛及钛合金加工产品，有效期至2018年2月26日。
2）质量管理体系认证证书
五环钛业于2013年11月21日取得《质量管理体系认证证书》（编号：AS13017SHN0-1），认证建立的质量管理体系符合BS EN ISO9001:2008、EN9100:2009、AS9100 Rev C标准，通过认证范围为航空工业用钛及钛合金铸锭、棒材、管材和板材的生产及销售，有效期至2016年11月20日。
3）环境管理体系认证证书
五环钛业于2013年4月3日取得《环境管理体系认证证书》（编号：01713E20152R0M），认证建立的环境管理体系符合GB/T24001-2004 idt ISO14001:2004标准，通过认证范围为钛及钛合金锭、钛及钛合金管、换热器及冷凝器用钛合金管的生产及其场所所涉及的环境管理活动，有效期至2016年4月2日。
4）对外贸易经营者备案登记表
五环钛业于2013年3月1日取得《对外贸易经营者备案登记表》（备案登记表编号：01433471），进出口企业代码：3302793008968。
5）特种设备制造许可证
五环钛业于2013年7月19日取得《特种设备制造许可证》（编码：TS271044B-2017），有效期至2017年7月18日。
6）高新技术企业证书
五环钛业于2011年11月8日取得《高新技术企业证书》（编码：GF201133100363），有效期至2014年11月7日。
2、对外担保情况
截至本报告签署日，标的资产无对外担保。
3、主要负债情况
根据经审计的五环钛业财务报告，截至2013年12月31日，五环钛业负债总额为23,933.63万元，具体构成为：
单位：万元
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（1）短期借款
截至2013年12月31日，五环钛业短期借款账面金额16,500万元，占总负债金额68.94%，具体情况如下：
单位：万元
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①抵押借款情况
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②保证借款情况
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（2）应付票据
截至2013年12月31日，五环钛业应付票据账面金额2,500万元，占总负债金额10.45%，全部为银行承兑汇票。
（3）应付账款
截至2013年12月31日，五环钛业应付账款账面金额3,161.37万元，占总负债金额13.21%，具体情况如下：
单位：万元
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4、标的资产非经营性资金占用的情况
截至本报告书摘要签署日，五环钛业直接、间接股东及关联方均不存在非经营性占用五环钛业资金的情况。
（六）标的资产的评估情况
沃克森系具有证券业务资格的评估机构，沃克森及其评估师根据有关法律、法规和资产评估准则、资产评估原则，采用资产基础法和收益法，按照必要的评估程序，对本次交易标的资产在2013年12月31日的市场价值进行了评估，并出具了《评估报告》（沃克森评报字[2014]第0115号）。
本次交易标的资产为五环钛业股东全部权益，本次评估以五环钛业截止2013年12月31日的报表为基础进行评估，具体评估结果如下：
1、资产基础法评估结果
在评估基准日2013年12月31日资产总额账面值52,300.37万元，评估值55,109.53万元，评估增值2,809.16万元，增值率5.37%。
负债总额账面值23,933.63万元，评估值22,888.02万元，评估减值1,045.61万元，减值率为4.37%。
净资产账面值 28,366.74万元，评估值32,221.51万元，评估增值3,854.77万元，增值率13.59%。
2、收益法评估结果
经实施清查核实、实地查勘、市场调查、评定估算等评估程序，采用现金流折现方法（DCF）对企业股东全部权益价值进行评估。五环钛业在评估基准日2013年12月31日的股东全部权益的评估值为63,360.29万元，评估值较账面净资产增值34,993.55万元，增值率123.36%。
3、两种方法评估结果的差异分析
收益法与资产基础法评估结论差异额为31,138.78万元，差异率为96.64%，差异的主要原因：
资产基础法评估是以五环钛业资产负债表为基础，对账面资产及负债的公允价值的加总，即将构成企业的各种要素资产的评估值加总减去负债评估值以求得企业股东权益价值的方法。其评估结果反映的是企业基于现有资产的重置价值，在整体资产评估时容易忽略各项资产及负债作为整体的综合盈利能力，且企业的商誉等不可确指的无形资产未能在资产基础法中体现。
收益法是基于预期理论，以收益预测为基础计算企业价值。收益法是从企业的未来获利能力角度出发，综合考虑了企业生产技术、研发能力、资产状况、经营管理、营销网络及商誉等各方面因素对企业价值的影响，反映了企业各项资产的综合获利能力，对企业未来的预期发展因素产生的影响考虑比较充分。
上述原因导致整体收益法评估结果高于资产基础法评估结果。
4、评估增值的原因及评估结果的选取
（1）钛行业的发展受到国家政策的支持
国家工业与信息化部发布的《新材料产业“十二五”发展规划》新材料产业预期发展目标的保障能力方面规定，新材料产品综合保障能力提高到70%，关键新材料保障能力达到50%，实现碳纤维、钛合金、耐蚀钢、先进储能材料、半导体材料、膜材料、丁基橡胶、聚碳酸酯等关键品种产业化、规模化；在重大装备关键配套金属结构材料的航空航天领域，重点发展高强、高韧、高耐损伤容限铝合金厚、中、薄板，大规格锻件、型材、大型复杂结构铝材焊接件、铝锂合金、大型钛合金材、高温备金、高强高韧钢等；在新型轻合金材料方面，积极发展高性能钛合金、大型钛板、带材和焊管等；在高端金属结构材料关键技术和装备的新型轻合金材料技术方面，支持发展钛合金冷床炉熔炼、15t以上铸锭加工、2t以上模锻件锻压、型材挤压、异型管棒丝材成型和残料回收技术等；在其他高性能纤维材料的金属基复合材料方面，积极发展纤维增强铝基、钛基、镁基复合材料和金属层状复合材料，进一步实现材料轻量化、智能化、高性能化和多功能化，加快应用研容；在高强轻型合金材料专项工程的目标中规定：到2015年，关键新合金品种开发取得重大突破，形成高端铝合金材30万吨、高端钛合金材2万吨、高强镁合金压铸及型材和板材15万吨的生产能力，基本满足大飞机、轨道交通、节能与新能源汽车等需求。
其中，在钛合金方面的主要内容：开发高强高韧、耐蚀新型钛合金和冷床炉熔炼、型材挤压技术，推进高性能?300mm以上钛合金大规格棒材，厚度4?100mm、宽度2500mm热轧钛合金中厚板，厚度0.4?1.0mm、宽幅1500mm冷轧钛薄板，大卷重（单重3t以上）钛带等产品产业化。
上述规定为行业发展提供了政策支持。
（2）国内钛产品需求不断扩大
参照美国钛企业RTI公司（RTI International Metals, Inc.）2013年年报数据，在国际市场,钛的下游产品使用主要集中在商业航空和军用领域，占比分别为55%和22%；而我国化工领域对钛的需求最大，占比达到50%，其次是电力，占比12%，再次是航天航空业和体育休闲行业各占比9%。随着我国大飞机项目的发展以及国防预算投入的增加，预计未来国内消费结构中航空领域对钛的需求量会显著增加。
由于钛及钛合金的优越性能，普遍应用于国内工业中各个领域，包括真空制盐、电力、冶金、建筑、海洋工程、运输设备等，未来这些行业对钛及钛合金的需求仍将持续扩大。同时，使用钛及钛合金制造的设备应用范围逐步扩大，已从最初的“纯碱与烧碱工业”扩展到氯酸盐、氯化铵、尿素、有机合成、染料、无机盐、农药、合成纤维、化肥、和精细化工等诸多行业。
此外，钛产品近年在医疗、军工、体育娱乐等方面的需求也在不断扩大。
（3）评估对象具备的竞争优势
1）研发实力强
五环钛业拥有一支熟练掌握钛及钛合金熔炼和加工操作技术的职工队伍，有一批掌握钛及钛合金加工关键技术的专业技术人员和能解决重大技术难题的技术专家。核心管理团队和产品研发团队具有较高的稳定性，经过多年的经验积累，他们均具有丰富的钛材加工运营管理市场经验，对钛材加工行业的技术及发展趋势具有深刻的理解，掌握行业前沿技术，拥有较强的产品研发能力。五环钛业注重自主创新技术，形成了自主知识产权的研发技术，评估基准日已授权专利31项。
此外，五环钛业特聘高校专家和教授构成核心外部研发团队,并积极与知名高校、专家保持长期研发合作和人才战略合作，保证新产品技术不断开发和人才队伍持续稳定。
2）优质的客户资源
五环钛业经过多年发展积累了一批优质客户，长期合作促进了产品质量与服务的不断提升，保障公司经营业务持续稳定增长，也形成了良好的品牌影响力。
在同行业中与西部钛业、宝钛股份等公司形成互补的合作模式；在下游设备生产商中与南京宝色股份有限公司等公司建立稳定的合作关系，为五环钛业钛材销售提供市场；在医疗器具生产范围，五环钛业已与浙江广慈医疗器械有限公司合作两年。
综上，本次针对五环钛业100%股权的收益法评估结果增幅较大是建立在科学合理的预测基础之上的。收益法与资产基础法的差异反映了五环钛业账面未记录的人力资源、营销网络、管理等无形资产以及钛行业本身的优势带来的价值，因此两个评估结果的差异是合理的，收益法相对于资产基础法而言，更能够全面、合理地反映五环钛业的整体价值。综上所述，本次评估取收益法评估结果做为最终评估结果，即五环钛业股东全部权益价值为63,360.29万元。
评估结论未考虑流动性对五环钛业价值的影响。
5、资产基础法评估情况
资产基础法下，标的资产的资产、负债评估结果汇总情况如下：
单位：万元
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标的资产基础法下评估增减原因说明如下：
（1）流动资产评估增值原因分析
1）预付账款减值原因
预付账款减值主要原因是评估中对已经发生但尚未开票的费用类预付款评估为零所致。
2）存货评估增值原因
存货评估增值是由于存货中产成品增值所致，产成品的账面值记录的是产成品取得的历史成本价格，而评估时是按照市场价格扣减流通环节全部税费和适当利润来进行估算的，因扣减后的单价高于成本价，由此导致产成品评估增值。
（2）设备类固定资产增减值原因
1）机器设备评估原值增值是由于部分账面原值包含在房屋建筑物原值中，本次此类设备纳入到本次机器设备中评估，由此导致评估原值增值。
机器设备评估净值增值主要原因为评估中使用的设备经济寿命长于机器设备计提折旧的年限，由此导致评估净值增值。
2）运输设备评估原值减值是由于汽车市场价格逐年走低所致；净值增值主要是运输设备的经济寿命长于计提折旧的年限所致。
3）电子设备评估原值减值主要是产品技术更新较快，电子设备市场价格整体呈下降所致；净值增值主要原因是电子设备经济使用寿命长于计提折旧年限所致。
（3）房屋筑物评估增值原因
1）部分建筑材料、设备使用费及人工费的上涨，致使房屋建造成本上升导致评估原值增值。
2）企业折旧年限短于建筑物经济耐用年限，导致评估净值增值。
（4）在建工程增值原因
在建工程账面值反映的是在建工程所发生的材料、设备及人工款项，未包含在建工程所占用资金成本，本次评估对在建工程资金成本进行计算，由此导致在建工程评估增值。
（5）土地增值原因
近几年来慈溪市土地市场供需关系导致工业用地价格上涨，由此导致土地评估增值。
（6）其他无形资产增值原因
无形资产评估增值主要原因为纳入评估范围内的部分资产，企业在取得时已将取得成本费用化，本次评估将上述费用化无形资产作为账外资产纳入评估范围进行评估，从而评估增值。
（7）其他非流动资产减值原因
其他非流动资产核算的是未实现售后租回损失。由于固定资产机器设备中已包含相应的价值，故其他非流动资产评估为零，由此导致评估减值。
（8）其他非流动负债减值原因
该部分为资产类相关的递延收益，企业会计处理方式为相关资产使用寿命内平均分配，而评估人员预计不会发生现金流出，评估为零导致其他非流动负债减值。
6、收益法评估情况
五环钛业在评估基准日2013年12月31日的股东全部权益的评估值为63,360.29万元，评估值较账面净资产增值34,993.55万元，增值率123.36%。收益法下，标的资产评估过程及重要参数选择说明如下：
（1）评估假设
1）基本假设
①公开市场假设：公开市场假设是对资产拟进入的市场的条件以及资产在这样的市场条件下接受何种影响的一种假定说明或限定。公开市场是指充分发达与完善的市场条件，是一个有自愿的买者和卖者的竞争性市场，在这个市场上，买者和卖者的地位是平等的，彼此都有获取足够市场信息的机会和时间，买卖双方的交易行为都是在自愿的、理智的而非强制的或不受限制的条件下进行的。
②持续使用假设：该假设首先设定纳入评估范围的资产正处于使用状态，包括正在使用中的资产和备用的资产；其次根据有关数据和信息，推断这些处于使用状态的资产还将继续使用下去。持续使用假设既说明了委估资产所面临的市场条件或市场环境，同时又着重说明了资产的存续状态。具体包括在用续用、转用续用、移地续用。在用续用指的是处于使用中的委估资产在产权发生变动或资产业务发生后，将按其现行正在使用的用途及方式继续使用下去。转用续用指的是委估资产将在产权发生变动后或资产业务发生后，改变资产现时的使用用途，调换新的用途继续使用下去。移地续用指的是委估资产将在产权发生变动后或资产业务发生后，改变资产现在的空间位置，转移到其他空间位置上继续使用。根据本次评估目的，假设纳入评估范围内经营性资产均为在用续用状态。
③持续经营假设，即假设被评估单位以现有资产、资源条件为基础，在可预见的将来不会因为各种原因而停止营业，而是合法地持续不断地经营下去。
2）一般假设：
①国家对被评估单位所处行业的有关法律法规和政策（含价格政策）在预测期无重大变化。
②社会经济环境及经济发展除社会公众已知变化外，在预测期无其他重大变化。
③国家现行有关利率、汇率、赋税基准及税率、政策性征收费用等不发生重大变化。
④假设被评估单位未来将采取的会计政策和编写此份报告时所采用的会计政策在重要方面基本一致，并于评估基准日后无重大变化。
⑤企业自由现金流在每个预测期间的中期产生。
⑥本次评估所涉及的各项参数取值均未考虑通货膨胀因素。
⑦无其他人力不可抗拒及不可预测因素的重大不利影响。
（2）评估模型
本次评估选用的是未来收益折现法，即将公司自由现金流量作为股东全部权益预期收益的量化指标，并使用加权平均资本成本模型（WACC）计算折现率。
（3）计算公式
股东全部权益价值＝企业整体价值－付息债务
企业整体价值＝经营性资产价值＋溢余及非经营性资产价值－非经营性负债价值
经营性资产价值= 明确的预测期期间的现金流量现值＋明确的预测期之后的现金流量现值
本次评估选用的是未来收益折现法计算经营性资产价值，即将企业自由现金流量作为公司预期收益的量化指标，计算公式为：
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其中：P为评估值
Ai为明确预测期的第i期的预期收益
r为折现率（资本化率）
i为预测期
An为明确预测期后每年的预期收益
N为非经营性资产及溢余资产评估值
D为非经营性债务和付息债务的评估值
（4）收益期的确定
本次评估采用永续年期作为收益预测期间。其中2014年1月1日至2018年12月31日为详细预测期，在此阶段根据被评估公司的历史经营情况及未来发展规划结合行业发展趋势进行预测，收益状况处于变化中；公司自2019年1月1日起预计进入稳定经营期，在此阶段被评估公司将保持稳定的盈利水平。
（5）预期收益量化指标的确定
本次将公司自由现金流量作为公司预期收益的量化指标。
公司自由现金流量是指在支付了经营费用和所得税之后，向公司权利要求者支付现金之前的全部现金流。其计算公式为：
公司自由现金流量＝税后净利润＋折旧与摊销＋利息费用×（1－所得税率）－资本性支出－营运资金增加
（6）折现率的确定
确定折现率有多种方法和途径，按照收益额与折现率口径一致的原则，本次评估收益额口径为公司自由现金流量，则折现率选取加权平均资本成本（WACC）作为折现率计算方法。
WACC＝（Re×We）＋[Rd×（1－T）×Wd]
其中 Re：为公司权益资本成本
Rd：为债务资本成本
We：为权益资本在资本结构中的占比
Wd：为债务资本在资本结构中的占比
T：为公司有效的所得税税率
本次评估采用资本资产定价模型（CAPM）确定公司权益资本成本，计算公式为：
Re＝Rf＋β×（Rm－Rf）＋Rc
其中 Rf：为无风险报酬率
β：为企业风险系数
Rm：为市场平均收益率
（Rm－Rf）：为市场风险溢价
Rc：为企业特定风险调整系数
（7）溢余资产价值及非经营性资产的确定
溢余资产是指与公司收益无直接关系的，超过公司经营所需的资产，主要包括溢余现金、收益法评估未包括的资产等；非经营性资产是指与公司收益无直接关系的，经营成果不产生效益的资产。
对溢余资产及非经营性资产价值本次单独评估、确定。
（8）付息债务的确定
以支付利息为条件（或隐含利息条件，即虽不支付利息，但其价值却受实际利率影响，如发行零息债券）对外融入或吸收资金而形成的债务，如向金融机构借入款项、为筹集资金而实际发行的债券等。
（9）预测期年度现金流的预测
1）主营业务收入与主营业务成本预测
本次评估，沃克森根据对我国钛行业的分析，结合五环钛业历史年度经营情况及管理层对其自身发展规划等因素综合预测五环钛业未来年度主营业务收入。对于主营业务成本，按照主材费、人工费、制造费用分别预测后加总而得。五环钛业主营业务收入与主营业务成本预测情况如下：
单位：万元
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2）其他业务收入预测
其他业务收入主要核算的是企业销售废料的收入，五环钛业生产环节中所产生的余料处理方式有两种，对于其中可循环利用的边角料、金属切削屑企业做回收再利用处理，在制造费用中核算；对于无法回收利用的做废料销售处理，在其他业务收入中核算。
本次评估其他业务收入“废料销售收入”2014年按照历史年度废料销售收入占主营业务成本的比例（0.3%）计算，未来年度随着生产工艺的改善，每年比上年考虑2%降幅。
3）主营业务税金及附加预测
五环钛业评估基准日营业税金及附加包括城市维护建设税、教育费附加及地方教育费附加。
五环钛业为一般纳税人增值税适用17%税率，当年应纳流转税是通过计算当期销售行为所产生的增值税销项金额扣除企业购买材料、水电、设备、运费等取得的增值税可以扣进项金额确定。
城市维护建设税、教育费附加及地方教育费附加按当期应纳流转税及适用税率计算如下：
单位：万元
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4）期间费用预测
①销售费用
五环钛业销售费用中核算的是销售人员工资、办公费、运输费、差旅费、广告费、佣金等。其中，本次评估是按照企业未来发展规划和人员岗位设置情况，根据预测年度销售人员数量和公司工资薪酬标准预测工资；办公费、运输费、差旅费、广告宣传费、业务招待费此类与销售收入相关的费用，按照收入的适合比例确定；展览费、快递费、佣金、出口费近期没有发生，为偶发性质支出（快递费金额较小在管理费用中合并预测），本次评估未予预测。
②管理费用
管理费用中折旧和摊销属于固定费用，此类费用根据企业折旧（摊销）政策计算确定，永续年度折旧费用按照资产重置价值和耐用年限确定。摊销费用按照扣除溢余土地使用权资产后的无形资产计算。管理费用中工资费用按照企业2013年工资标准，结合企业薪酬计划及预测年度人员数量确定；福利费参照历史年度发生额占工资总额比例和当期工资总额计算；社会保险费、住房公积金按照慈溪市规定缴纳比例计算；办公费、印花税、差旅费、业务招待费、会费按照当期收入的比例计算；土地使用税按照土地使用面积和纳税标准计算确定；房产税按照房屋账面原值扣减30%后的金额为基础乘以1.2%计算；教育统筹经费、职工教育经费、工会会费按照工资额比率计算；车辆费用、财产保险、审计费、检验费、环保费及其他参照历史年度发生额确定；科技研发费按照收入的3%确定。对其他偶然发生的或金额较小的零星费用不再预测。
③财务费用
企业财务费用中核算的内容包括贷款利息、手续费、企业存款利息收入、咨询费等。利息支出根据银行借款余额和基准日负债结构下计算的加权资金成本计算；其他财务费用主要考虑贷款咨询费支出和利息收入，贷款咨询费每年按50万元预计、存款利息收入为应付票据保证金所产生的利息收入，计息本金按照年度存款保证金平均余额确定，利息率按3.05%计算。
按照上述预测方法，期间费用的预测结果如下：
单位：万元
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5）所得税预测
五环钛业于2008年首次通过高新技术企业认定，并于2011年11月8日通过复审认定，有效期为3年，自2011年至2013年减按15%税率缴纳企业所得税。
根据《高新技术企业认定管理办法》的通知（国科发火〔2008〕172号），以及企业座谈了解到2014年企业涉及重新认定高新技术企业资质工作，目前此项工作正在进行中。通过对2011年至2013年企业经营、研发、销售以及专利申请状况分析，五环钛业基本确定可以能通过高新技术企业认定，并继续享受税收优惠政策。本次评估假设企业所得税税率在未来年度不发生改变（即为15%）
6）资本性支出预测
五环钛业固定资产主要为房屋、机器设备、车辆及电子设备，无形资产主要为土地使用权。资本性支出预测主要涉及固定资产和无形资产的更新支出及新增产能的投入支出两部分。为维持现有生产能力需要投入的固定资产更新投资支出根据评估基准日公司资产规模，按估算的重置成本除以经济耐用年限按平均年资本性支出考虑。资本性支出具体预测如下：
单位：万元
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注：永续年度同2018年
7）预测期营运资金追加额
营运资本=非现金流动资产-不含有息负债的流动负债
预测期营运资金中流动资产由：货币资金、应收账款、应收票据、其他应收款、预付账款、存货等科目构成；流动负债由：应付账款、应付票据、预收账款、其他应付款、应付工资、应交税金等科目构成。未来年度的营运资金预测数据如下：
单位：万元
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8）预测期企业自由现金流量
企业自由现金流量计算公式：
企业自由现金流量=息税前利润-企业所得税+折旧及摊销－资本性支出－营运资金追加额
单位：万元
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（10）折现率的确定
1）β系数计算
β为衡量公司系统风险的指标，评估人员首先通过WIND资讯按照证监会分类标准将“制造业-有色金属冶炼及压延加工行业”53家上市公司全部进行查询，并逐一与被评估单位进行比较，剔除ST个股和以冶炼为主营业务的上市公司，并选取上市时间在五年以上个股，经初步筛选后符合条件的上市公司共计16家。评估人员对此16家上市公司主要产品进行分析，其中宝钛股份、西部材料以钛产品为主，东方钽业部分涉及钛产品，此三家上市公司首先确认为可比上市公司。
为避免样本量少导致的β系数偏差，评估人员按照基准日近期报表计算相关指标（D/E），补充以有色金属压延加工为主营的南山铝业和海亮股份作为可比公司，以提高可比公司β系数代表性。采用5家可比上市公司无财务杠杆后β系数平均值，参照同类上市公司的债务和权益市值比率和被评估单位所的税率运用βL=（1+（1-T）×D/E）×βU公式计算五环钛业有财务杠杆β系数为1.3118。
2）无风险收益率Rf的确定
本次评估选择2013年12月31日距到期日10年以上国债的加权平均到期收益率4.264%（取自Wind资讯）做为无风险收益率。
3）市场风险溢价的确定
市场风险溢价是预期市场证券组合收益率与无风险利率之间的差额。对于市场风险溢价，参考行业惯例，选用纽约大学经济学家Aswath Damadoran发布的比率。该比率最近一次更新是在2014年1月，他把中国的市场风险溢价定为5.90%。
4）企业特定风险调整系数的确定
特有风险调整系数是根据待估企业与所选择的对比企业的企业特殊经营环境、企业规模、经营管理、抗风险能力、特殊因素所形成的优劣等方面的差异进行的调整系数。目前企业特定风险调整系数的研究主要是通过回归分析的方式，以企业有效净资产、总资产账面值、总资产报酬率为自变量建立模型。
本次评估特定风险调整系数采用中国注册资产评估师协会后续教育中，业内专家研究成果，以公司总资产账面值和总资产报酬率为自变量，计算公司特有风险超额回报率，以此作为企业特定风险调整系数，具体公式如下：
Rc=3.73%-0.717%×Ln(S)-0.267%×ROA （R2=92.26%）
其中：Rc为公司特有风险超额回报率
S 为公司总资产账面值（亿元）
ROA为公司总资产报酬率
五环钛业评估基准日审定后总资产5.23亿元，总资产报酬率10.19%，计算企业特定风险调整系数为2.517%。
5）债务资本成本
五环钛业基准日付息债务的债务成本为6.47%，基准日人民银行公布的五年期贷款利率6.55%，本次债务成本按照人民银行公布的五年期贷款利率6.55%确定。
6）折现率确定
WACC=Re×We＋Rd×（1－T）×Wd
=12.10%
（11）评估值的计算过程
1）经营性资产价值的确定
预测期内各年自由现金流按年中流入考虑，预测期后永续年净利润、摊销及资本性支出取2018年数据，折旧金额按照经济寿命对会计折旧年限进行调整后计算确定，营运资金的变动取零，然后将收益期内各年归属于公司的自由现金流按加权资本成本折现后计算到2013年12月31日的现值，从而得出企业经营性资产的价值。
五环钛业经营性资产价值计算结果如下：
单位：万元
■
2）溢余资产（负债）价值的确定
①溢余资产是指与企业收益无直接关系的，超过企业经营所需的多余资产。主要为货币资金、固定资产和土地使用权。
五环钛业评估基准日货币资金余额85,339,219.52元，其中其他货币资金10,000,000.00元作为应付票据保证金，本次评估将75,339,219.52元作为溢余资产。
固定资产机器设备中卧式挤压机，因生产精度无法满足需要已于基准日期后处置，本次作为溢余资产并按照评估值（人民币700,000.00元）确定其价值。
五环钛业持有的慈国用（2009）第171016号土地使用权，于基准日处于闲置状态，面积47071.00平米，账面原值38,567,360.25元，摊余价值34,935,045.08元，本次评估价值41,041,675.61元。该宗地本次评估作为溢余资产处理（按评估值）
②溢余负债
溢余负债为企业借款计息日与基准日间应计未计利息，金额为325,875.00元。
③溢余资产（负债）价值计算
溢余资产（负债）价值=75,339,219.52+700,000.00+41,041,675.61-325,875.00
=116,755,020.13元
3）非经营性资产（负债）价值的确定
非经营性资产、负债是指与企业收益无直接关系的，不产生效益的资产、负债。经分析，五环钛业评估基准日不存在非经营性资产、非经营性负债。
4）企业整体资产价值的确定
企业整体价值=经营性资产价值±非经营性资产、负债±溢余资产价值、负债
=681,847,859.43+116,755,020.13+0.00
=798,602,879.56元
5）付息债务
截至评估基准日，五环钛业付息债务金额为165,000,000.00元。
6）股东全部权益价值的确定
经实施上述评估过程和方法后，在评估基准日2013年12月31日，五环钛业股东全部权益价值收益法评估结果如下：
股东全部权益价值＝企业整体价值－付息债务
＝798,602,879.56-165,000,000.00
＝633,602,879.56元
7、本次评估增值的原因
（1）五环钛业的主营业务为钛及钛合金材料、钛及钛合金制品的制造、加工，属于有色金属冶炼及压延加工业。经过多年的产品研发与市场积累，五环钛业保持了持续的盈利态势，发展状况良好，具有较强的竞争能力。
（2）从资产角度看，被评估单位的账面值仅包含资产负债表内的资产和负债的时点价值，而收益法评估值除包含了账面资产和负债的市场价值以外，还体现了企业的市场口碑、客户资源和关系、管理团队、品牌效应等表外因素对公司经营价值的贡献。
收益法是以被评估单位历史经营业绩为基础，结合市场需求变化趋势，对被评估单位在预测经营期内经营能力和获得水平进行合理估计，收益法评估结果涵盖了被评估单位资产负债表内及表外所有有形及无形资产创造的经营价值。股权实质是一项企业财产权益的索求权，其本质在于给资本所有者带来的未来收益，是未来时期内预期的折现值的总和。
（七）标的资产最近三年评估、交易、增资及改制情况
1、2011年12月，第一次股权转让
本次股权转让具体过程详见本章“一、交易标的基本情况”之“（二）历史沿革”。
本次股权转让按照每1元注册资本作价1.55元进行转让，以2011年9月30日经评估净资产为依据。本次转让交易双方主要股东相同，为同一控制下转让。
2、2011年12月，第二次增资
本次增资具体过程详见本章“一、交易标的基本情况”之“（二）历史沿革”。
本次增资按照每1元注册资本作价5元进行增资。本次增资股东包括现有及外部股东，本次作价由交易各方协商约定，未进行评估。
3、2012年3月，第三次增资
本次增资具体过程详见本章“一、交易标的基本情况”之“（二）历史沿革”。
本次增资按照每1元注册资本作价5元进行增资。本次增资股东包括现有及外部股东，本次作价由交易各方协商约定，未进行评估。
4、2012年12月，第四次增资
本次增资具体过程详见本章“一、交易标的基本情况”之“（二）历史沿革”。
本次增资按照每1元注册资本作价7元进行增资。本次增资股东为外部股东，本次作价由交易各方协商约定，未进行评估。
（八）交易标的资产最近三年评估值的差异及分析
本次评估中，五环钛业100%股权的评估值为63,360.29万元，比2011年的评估值6,331.08万元有较大幅度增值，产生差异的主要原因如下：
1、评估方法不同
2011年评估结果采用成本加和法，而本次评估结果采用收益法。成本加和法是指根据分项资产的具体情况选用适宜的方法分别评定各分项资产的价值，并累计加和，再扣减相关负债评估值，得出所有者权益的评估值。2011年评估机构对于各分项资产的评估基本上根据账面资料清查调整后确认评估值，因此最终评估结果接近于账面值。本次评估采用的收益法，是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路，收益法是从企业未来获利能力考虑其价值。五环钛业预期业务前景好，盈利能力可观，因此收益法的评估结果较成本加和法评估结果增幅较高。
2、五环钛业规模增加
2011年评估之后，五环钛业进行了3次增资，增资价格分别为5元/股、5元/股和7元/股，股东三次增资累计投入13,316万元。新增资本的投入，有效地扩大了五环钛业的业务规模，提升五环钛业的整体盈利能力。2011年12月31日，五环钛业的净资产为8,316.06万元，2013年12月31日，五环钛业的净资产为28,366.74万元，增长241.11%；2011年，五环钛业的净利润为1,727.43万元，2013年，五环钛业的净利润为3,619.56万元，增长109.53%。从2011年9月30日（2011年评估的评估基准日）至2013年12月31日（本次评估的评估基准日），五环钛业的业务规模、盈利能力有了较大幅度的提升，从而导致本次评估较2011年评估有较大幅度提升。
二、标的公司的主营业务
（一）交易标的公司主营业务概况
五环钛业的主营业务为钛及钛合金材料、钛及钛合金制品的制造、加工，属于有色金属冶炼及压延加工业。
五环钛业依托新产品开发机制、严格的质量控制能力以及有效的生产管理，立足于国内中小型钛及钛合金材料领域。经过多年的发展与积累，其市场竞争力不断增强，品牌影响力逐步提高，并形成了钛锭、钛棒、钛管等系列的产品，广泛应用于石油化工、航空航天、医疗卫生等领域的设备中。
近几年，五环钛业保持了持续的盈利态势，具有较强的竞争能力。2011年、2012年和2013年，五环钛业实现营业收入20,087.11万元、34,479.10万元和37,679.98万元，实现净利润1,727.43万元、4,423.23万元和3,619.56万元，五环钛业主营业务规模持续扩大，呈现良好的发展势头。
（二）标的公司的主要产品及其用途
五环钛业销售的主要产品均是钛材制品。钛是一种化学元素，化学符号Ti，原子序数22，是一种银白色的过渡金属，其特征为重量轻、强度高、具金属光泽，亦有良好的抗腐蚀能力（包括海水、王水及氯气）。由于其稳定的化学性质，良好的耐高温、耐低温、抗强酸、抗强碱，以及高强度、低密度等，钛及钛合金成为三大轻金属（铝，镁，钛）结构材料之一，更被誉为“太空金属”。
钛能与铁、铝、钒或钼等其他元素熔成合金，造出高强度的轻合金，在各方面有着广泛的应用，包括航天（喷气发动机、导弹及航天器）、军事、工业程序（化工与石油制品、海水淡化及造纸）、汽车、农产食品、医学（义肢、骨科移植及牙科器械与填充物）、运动用品、珠宝及手机等等。
五环钛业销售的主要产品包括钛锭、钛棒、钛管坯及钛管，相关情况如下：
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钛及钛合金产品应用广泛，具体情况如下：
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（三）标的公司主要产品的工艺流程图
1、钛锭工艺流程
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4、钛管工艺流程
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（四）标的公司主要的经营模式
1、采购模式
在采购方面，主要原材料直接向供应商采购，具体采购时主要分为两种模式：一是在确定下游客户需求后，五环钛业依据销售订单安排生产计划，采购部再根据自身的生产排期计划、库存水平及客户的供货时间要求向供应商采购符合要求的原材料或半产品；二是在客户还未签订采购合同时，基于对未来订单需求、原材料价格走势的预测，五环钛业向供应商进行采购。
五环钛业建立了供应商管理制度，通过对供应商的生产技术能力、质量管理体系、成本、商业信誉等方面的全面考评，决定合格供应商的资格。
2、生产模式
五环钛业主要采取以销定产的生产模式，下游客户针对其钛材的应用领域，对钛及钛合金材料的规格、质量和性能有特殊的要求，五环钛业通过综合分析客户订单的产品需求，结合自身产能、原材料及产品库存情况制定生产计划进行量产。同时，五环钛业还将根据预测的未来市场需求情况，预先安排生产，进行适量备货。
此外，五环钛业将根据自身的生产排期计划、库存水平及客户的供货时间要求将部分工序委外加工。
3、销售模式
在销售方面，钛及钛合金生产加工企业的下游客户包括钛材生产企业、钛制设备生产企业等，以直销模式为主。下游客户根据需求向五环钛业采购钛材产品，五环钛业根据客户的要求生产，并向其发货。
因五环钛业在中小直径钛材的比较优势，部分国有钛材生产企业会向五环钛业采购钛产品，五环钛业与其逐渐形成竞争合作关系。
五环钛业的产品定价是在产品生产成本的基础上上浮一定比率利润作为公司产品基础价格，同时在基础价格上综合考虑保持和增加市场份额、市场价格趋势、供求关系变化、采购量的大小、客户合作关系、市场消费能力、同档次产品价格及品牌等因素最终确定产品实际销售价格。
（五）标的公司主要产品的产能、产量、销量、收入等情况
1、公司产能及产能利用率
因报告期内五环钛业自产的产品均是在钛锭基础上的再加工产物，钛锭的产能成为制约五环钛业总体产能的主要因素。报告期内，五环钛业钛锭的产能及销量情况如下：
单位：吨
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五环钛业2012年从外部采购了钛毛锭（钛锭的前段产品形态），导致2012年产能利用率高于100%。
2、公司主要产品产量和销量情况
五环钛业的产品来源包括自产、委外加工和外购，五环钛业产品去向包括后段工序领用及对外销售。因此，以对外销售数量/自产数量来计算出来的产销率数据相对缺乏意义，以（后续领用数量+对外销售数量）/（自产数量+委外加工和外购数量）计算出来的模拟产销率能够较好的说明五环钛业的产量与销量情况。报告期内，五环钛业主要产品的产量和销量情况如下：
单位：吨
■
注：模拟产销率=（后续领用数量+对外销售数量）/（自产数量+委外加工和外购数量）
从上表可知，报告期内五环钛业的产销率较高。2012年，钛管坯的产销率为137.16%，是因为当年钛管坯产品库存数量下降所致；2013年钛管坯的产销率为85.39%，是因为当年钛管坯产品库存数量上升所致。钛管坯两年合并计算的产销率为99.40%，处于合理水平。
3、公司营业收入构成情况
（1）营业收入构成
五环钛业最近两年营业收入情况如下：
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五环钛业营业收入中主营业务收入占比较高，报告期内主营业务收入占比分别为99.51%和99.15%，其他业务收入占比较小。
（2）主营业务收入构成
五环钛业主营业务收入主要由钛锭、钛棒、钛管坯、钛管构成。报告期内，五环钛业的主营业务收入按照产品分类的构成情况如下：
单位：万元
■
由上表可知，2012年五环钛业主营业务收入为34,309.42万元，其中钛锭销售收入占比51.74%，钛管坯销售收入占比14.55%，钛管销售收入占比22.69%，合计占比为88.98%；2013年五环钛业主营业务收入为37,360.58万元，其中钛锭销售收入占比35.38%，钛管坯销售收入占比28.07%，钛管销售收入占比36.17%，合计占比为99.62%。
（3）主营业务毛利率
五环钛业报告期内主营业务毛利率如下表所示：
单位：万元
■
4、公司前五大客户销售情况
五环钛业最近两年向前五大客户的销售情况如下：
单位：万元
■
注：西部钛业有限责任公司、西安优耐特容器制造有限公司同为西部金属材料股份有限公司子公司，宝鸡钛业股份有限公司、南京宝色股份有限公司同为宝钛集团有限公司子公司
五环钛业董事、监事、高级管理人员和核心技术人员，持有五环钛业5%以上股份的股东及公司其他关联方均未在上述客户中拥有权益。
5、销售单价
报告期内，五环钛业四类钛产品销售单价如下：
单位：元/kg
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2013年五环钛业四类产品销售单价出现下滑的主要原因是，钛产品的原材料海绵钛价格下滑。从上表可知，钛锭单价比钛管单价变化幅度更大，主要是由于钛管中包括更多的后续工艺以及较多的人力成本、机器设备折旧成本等后续加工成本。
（六）标的公司原材料、能源及供应情况
1、主要原材料采购情况
五环钛业对外采购主要包括海绵钛、钛锭、钛毛锭、钛管坯、钛棒、钛管等。报告期内，五环钛业主要原材料的采购情况如下：
单位：万元
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2、主要原材料价格变动趋势
2012年1月至2014年4月，五环钛业主要原材料海绵钛的价格波动情况如下：
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资料来源：Wind资讯
报告期内，五环钛业主要原材料海绵钛的价格波动较大。2013年年末海绵钛（≥99.6%）的单价为50.50元/kg，较2012年年初单价68.50元/kg下降26.28%。2014年4月末海绵钛（≥99.6%）的单价为47.50元/kg，较2014年年初单价68.50元/kg下降5.94%。目前，海绵钛价格处于历史低位水平。
3、报告期内前五大供应商情况
报告期内，五环钛业前五大供应商情况如下表：
单位：万元
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注：西部钛业有限责任公司、西安优耐特容器制造有限公司同为西部金属材料股份有限公司子公司
五环钛业董事、监事、高级管理人员和核心技术人员，持有五环钛业5%以上股份的股东及公司其他关联方均未在上述客户中拥有权益。
西部钛业有限责任公司、宝鸡钛业股份有限公司既是五环钛业的客户，又是五环钛业的供应商。这主要与目前我国钛及钛合金材料制造企业的格局相关。目前我国钛及钛合金材料制造企业主要分为大型国企和民营企业两类，大型国企资金实力雄厚、设备先进，能够生产各种类型钛及钛合金材料，产品主要以大直径钛及钛合金材料为主。民营企业则依靠自身实力不断发展壮大，逐渐拥有生产各种产品的能力，但由于资金实力有限，民营企业一般生产中小直径钛及钛合金材料。在实际经营中，大型国企与民营企业根据自身的优势，分别专注于大直径钛材和中小直径钛材的生产，采取互相合作的方式，共同满足客户对产品的不同需求。因此，西部钛业有限责任公司、宝鸡钛业股份有限公司与五环钛业是一种竞争与合作的关系。
（七）安全生产及环保情况
1、安全生产情况
五环钛业一贯重视安全生产工作。其生产部下设安全生产领导小组，负责对本部门的职工进行安全生产教育，制订安全生产实施细则和操作规程。
五环钛业以“安全第一，预防为主”的原则，制定了《安全生产管理制度》。对新职工，必须先进行安全生产的三级教育(即生产部门、机楼(房)或班组、生产岗位)才能准其进入操作岗位。对改变工种的工人，必需重新进行安全教育才能上岗。通过一系列制度的落实和规范的管理，五环钛业的安全生产活动得到有效保障。
根据慈溪市安全生产监督管理局出具证明，五环钛业自2011年以来未因安全生产违法行为受到行政处罚。
2、环保情况
五环钛业生产的主要工序包括真空熔炼、锻造、挤压、轧制、检验等，生产过程中会产生废气、废水、固废。对于废气、废水，五环钛业安装了相适应的集气与处理装置、污水处理装置进行处置，处置完后的排放达到相关标准；对于固废，五环钛业分类收集、存放，并委托其他专业公司进行处置。
五环钛业最近三年污染治理情况具体如下：
（1）废气的处理
废气经处理后，各主要检测项目的测定值为：颗粒物排放浓度22.0mg/m3，氟化物排放浓度5.3mg/m3，氮氧化物排放浓度11.3mg/m3，非甲烷总烃（以碳计）1.98mg/m3，达到《大气污染物综合排放标准》（GB16297-1996）二级标准。
（2）废水的处理
废水经处理后，以工业废水排放口抽样化验测定，pH值7.71，其它各污染因子的排放浓度分别为：氟化物7.64mg/L，化学需氧量95.2mg/L，铜
